Subprime yesturday, student loan tomorrow ?

English version

Subprime yesturday, student loan tomorrow ?

Numerous analysts warn today against the total amount of the debt contracted by the American students to finance their college education. According to them, this debt could well be at the origin of the next financial crisis in the United States. Indeed, the figures are impressive: 40 million Americans have at present a student loan to be paid off, and the average value of their loan is 30 000 $, that makes a global debt estimated at 1 200 billion dollars. Also, some do not hesitate to draw a parallel between the student debt and the subprimes which engendered the 2008 world financial crisis. Hence their concerns. But necessary to verify few conditions before asserting that student debt will be the next subprime crisis.

Solvency of the borrowers

In 2007, subprimes were the American households which, by definition, presented a higher risk of default on their mortgage than than the others (the mid-primes and the primes).

In the United States, to contract a credit for studies, you just need to have a student status, no matter your solvency. Banks thus easily give credit and can lend up to 200 000 $.

Amount of the debt and the rate of default

At the top of the subprimes bubble in 2005-2006, the outstanding discounted bill of credit subprimes reached 1 200 billion dollars, just before the rate of default on these credits began to increase in an exponential way.

We saw it in introduction, the amount of student debt is at present exactly at this level. Furthermore, the rate of delay of repayment (thus the risk of default of borrowers) became intensified in the recent period and is more or less at the same level as the rates of default on the subprimes credits just before the crisis (~ 12 %).

Interest rate

The subprimes credits were for a part structured loans, that is loans cut in 2 periods of repayment : during the first, the interests are calculated on a fixed rate, during the second on a variable rate. Most of the time, during the first 2 or 3 years of the loan, the interests of the loan were fixed and at a low level, and became afterward variable and indexed to financial indicators, in particular to US LIBOR 3 months. When the Fed decided to raise its intervention rates in a continuous way from 2004 to fight against the inflation (annual inflation averages : 2,7 % in 2004, 3,4 % in 2005 and 3,2 % in 2006), it encouraged the crisis by weighing down the interest paid by subprimes households who had contracted a variable-rate loan.

Certain student loans (those contracted with private institutions) are also calculated on variable rates. Today, the monetary policy in the United States is particularly expansionist (the rates of the Fed are close to 0 and 4 Quantitative Easing were set up between 2008 and 2014) and the interest rates are thus very low. The American students have consequently at the moment interest to contract loans at variable rates. The problem for them will arise when the Fed will begin to raise its rates (at the end of 2015 ?), as it was the case in 2004 for subprimes.

 

Securitization

The main canal by which the subprime mortgage crisis had been transmitted to the whole financial world is securitization. To be quick, securitization is a financial technique that allows to gather various assets under a single financial title which can be then put on financial markets. It allows not only to make liquid an asset which is originally not but also to minimize the perception of the risk of the riskiest assets because the latter are « mixed » in to other less risky assets. It thus becomes easier to sell them. The fraction of property loans subprimes securitized (called residential mortage-backed securities, RMBS), which are very risky assets went from 46 % in 2001 to 81 % in 2006. They could be afterward bought by any financial intermediary (bank, insurance, pension fund) in the world.

Student loans are securitized (known under the name Student Loan Asset-Backed Securities, SLABS) and banks from the whole world can thus possess some, hence a risk of systematic crisis.

New functioning of the labor market

The repayment of the student loans will be all the more difficult as the unemployment rate of the young people in the United States has particularly raised in the recent period ( 2008-2014 ), which can explain the increase of the delays of repayment. Furthermore, in spite of the return of the unemployment at its structural level, salaries do not increase any more as before, so it is nowadays more difficult to pay the loan interests (annual growth averages salaries : 1990-2000: 2,09 %, 2003-2007: 1,09 %, 2009-2013: 0,52 %).

Conclusion

History is repeating itself.

Version française

De nombreux analystes mettent aujourd’hui en garde contre le montant total de la dette contractée par les étudiants américains pour financer leurs études supérieures. Selon eux, cette dette pourrait bien être à l’origine de la prochaine crise financière aux Etats-Unis. En effet, les chiffres sont impressionnants : 40 millions d’américains ont actuellement un prêt étudiant à rembourser, et la valeur moyenne de leur emprunt est de 30 000 $, ce qui fait une dette globale évaluée à 1 200 milliards de dollars (environ la moitié du PIB de la France). De même, certains n’hésitent pas à faire un parallèle entre la dette étudiante et la dette subprimes qui engendra la crise financière mondiale de 2008. D’où leurs inquiétudes. Mais pour que cette comparaison soit valable, il faut toutefois vérifier certaines conditions.

Solvabilité des emprunteurs

En 2007, les subprimes étaient les ménages américains qui, par définition, étaient peu solvables et présentaient un risque de défaut sur leur crédit immobilier plus important que les autres (les mid-primes et les primes).

Or aux Etats-Unis, afin de contracter un crédit pour ses études, il suffit simplement d’avoir le statut étudiant, peu importe sa solvabilité (job étudiant en même temps que les études, bourse de l’université, possibilité d’aide financière des parents…). Les banques sont donc très peu regardantes sur la situation financière des étudiants emprunteurs et elles peuvent facilement prêter jusqu’à 200 000 $.

Montant de la dette et taux de défaut

Au sommet de la bulle sur les subprimes en 2005-2006, l’encours de crédit subprimesatteignait presque 1 200 milliards de dollars, avant que le taux de défaut sur ces crédits ne commence à augmenter de manière exponentielle :

On l’a vu en introduction, le montant de la dette étudiante est actuellement exactement à ce niveau. De plus, le taux de retard de remboursement (donc de risque de défaut des emprunteurs) s’est intensifié dans la période récente et est à peu près au même niveau que les taux de défaut sur les crédits subprimes juste avant la crise (~ 12 %) :

Taux d’intérêt

Les crédits subprimes étaient pour une partie des prêts structurés, c’est-à-dire des prêts découpés en 2 périodes de remboursement : l’une dont les intérêts étaient calculés sur un taux fixe, l’autre sur un taux variable. La plupart du temps, lors des 2 ou 3 premières années de l’emprunt, les intérêts du prêt étaient fixes et à un niveau bas, et devenaient par la suite variables et indexés sur des indices financiers, notamment sur le LIBOR US 3 mois. Quand la Fed décida de remonter ses taux directeurs de manière continue à partir de 2004 afin de lutter contre l’inflation (inflation annuelle moyenne : 2,7 % en 2004, 3,4 % en 2005 et 3,2 % en 2006), elle a encouragé la crise en alourdissant la charge d’intérêt des ménages subprimes qui avaient contracté un prêt à taux variable.

Certains prêts étudiants (ceux contractés auprès d’institutions privées) sont également à taux variables. Or aujourd’hui la politique monétaire au Etats-Unis est particulièrement expansionniste (les taux de la Fed sont proches de 0 et 4 Quantitative Easing ont été mis en place entre 2008 et 2014) et les taux d’intérêt sont donc très bas. Les étudiants américains ont par conséquent en ce moment tout intérêt à contracter des emprunts à taux variables. Le problème pour eux surviendra lorsque la Fed commencera à remonter ses taux (fin 2015 ?), comme ce fut le cas en 2004 pour les subprimes. C’est entre autres parce que de nombreux prêts sont à taux variable aux Etats-Unis que la Fed hésite aujourd’hui à normaliser sa politique monétaire afin de ne pas affaiblir les emprunteurs, comme a elle a pu le faire dans le passé.

Titrisation

Le principal canal par lequel s’était transmise la crise des subprimes au monde financier est la titrisation. Pour faire simple, la titrisation est une technique financière qui permet de regrouper différents actifs sous la forme d’un seul titre financier qui peut ensuite être émis sur les marchés financiers. Cela permet non seulement de rendre liquide un actif qui ne l’est pas à la base mais également de minimiser la perception du risque des actifs risqués titrisés car ces derniers sont « mélangés » à d’autres actifs moins risqués. Il devient donc plus facile de les vendre. La fraction des crédits immobiliers subprimestitrisée (appelés residential mortage-backed securities, RMBS), qui sont des actifs très risqués, est ainsi passée de 46 % en 2001 à 81 % en 2006. Ils pouvaient par la suite être revendus sous cette forme à n’importe quel intermédiaire financier (banque, assurance, fonds de pension…) dans le monde.

De même, les prêts étudiants sont aujourd’hui titrisés (connus sous l’appellation Student Loan Asset-Backed Securities, SLABS) et des banques du monde entier peuvent donc en posséder, d’où un risque de crise systémique majeure comme pour les subprimes.

Nouveau fonctionnement du marché du travail

Le remboursement des prêts étudiants sera d’autant plus difficile que le taux de chômage des jeunes aux Etats-Unis a été particulièrement élevé dans la période récente (2008-2014), ce qui peut expliquer la hausse des retards de remboursement.

De plus, malgré le retour du chômage à son niveau structurel, les salaires n’augmentent plus comme avant, d’où là encore des difficultés accrues dans les remboursements des prêts (croissance annuelle moyenne des salaires : 1990-2000 : 2,09 %, 2003-2007 : 1,09 %, 2009-2013 : 0,52 %).

Conclusion

L’histoire se répète.

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